文｜《中国企业家》记者 孔月昕
编辑｜马吉英
头图来源｜受访者

地铁出行、高铁出差、住普通的酒店，自己背着一个包就去见客户——这是今年以来，泰合资本管理合伙人兼联席CEO蒋科的工作常态。他称自己现在回归到刚加入泰合资本时的“简朴”状态。

作为90后，蒋科是一级市场头部机构中最年轻的CEO。

与以往住好的酒店、飞机出行、打专车时的工作状态相比，蒋科认为，把精力放在最重要的事情上、提升效率，才是最重要的。

2012年，泰合资本成立，定位为精品投行，是拼多多、SHEIN、作业帮、理想汽车等公司背后的融资操盘手。2021年1月，成立9年的泰合资本宣布了组织历史上最重大的晋升——蒋科由泰合资本合伙人晋升为管理合伙人，这也是泰合资本内部的最高职级。今年2月，蒋科被任命为管理合伙人兼联席首席执行官。

机构转型是摆在蒋科面前的考验之一。

过去两三年间，伴随着一级市场的人民币化、产业化走向，多家知名FA机构都在尝试转型。蒋科表示，2021年底，他们就已经感受到市场的变化，但受限于组织的庞大以及过去的惯性，他们并没有坚定地把自己对新环境、新需求、新业务的判断，与新战略、新组织调整结合起来更快推进。

2023年8月，泰合资本管理合伙人兼首席执行官宋良静发布了一封全员信，宣布泰合要开始“二次创业”， 在一级市场秩序重构的大背景下，去调整和适应新时代的FA打法。

多了躬身入局的真实体验之后，蒋科感觉更理解客户、能给客户提出更好的建议了。“以前我们在很多企业周期、组织管理上的交流，更多的还是外部视角，但现在我们和客户交流起来就非常有共鸣。”蒋科表示。

同时，蒋科认为自己的姿态和看问题的角度也在变化。他在过去三四年最大的体会是， “重要的不是你要成为谁，而是你能创造什么。”

以下为蒋科接受《中国企业家》专访的内容整理（有删节）：

一级市场：从简单直白到多元匹配

之前大家在行业里做久了，会习惯去预测未来三五年的市场环境、政策变化，面对无法完全预测、不确定性的部分，就会产生迷茫。但在整个历史进程中，下行周期总会出现，我工作以来已经经历过数次周期变化了。我觉得有悲观情绪是很正常的，但在下行周期，我认为没有必要关注太长期的事情。未来会走向何方很重要，但专注在眼前能做的事情也许更重要。

在解决方案层面，我觉得最重要的还是要去识别市场。 一级市场里到底什么在变化，什么没有变化？

从2012年开始到2022年的10年时间，中国一级市场的投融资形态一直比较简单直白：第一，资产类型比较单一，主要是高增长型的、以TMT为代表的创业项目；第二，资金类型比较单一，更多是偏美元风格的财务基金，审美风格接近、叠加低利率水平的低资金成本。整体而言，过去一级市场的财务投资就是在单一资产类型和单一资金类型之间匹配，整体而言， 我认为是easy model、easy money、easy match。

现在的变化来自于哪里？周期性因素和结构性因素，带来资产类型跟资金类型的改变，也是一级市场根本性的改变。2023年的一级市场投融资规模大概是6000亿元人民币左右，差不多回到2013年、2014年的水平。

在资产端，从单一的TMT风格为主的增长型少数股权投资，衍生出很多新资产类型，如以并购为代表的多数股权资产类型，以及未必以股权为标的的资产；资金类型也变得多元，除了以前的主力财务投资人外，现在的产业、地方政府、国家队等各种类型的资金重要性都在增加，他们都有不同的风险偏好、投资目标和追求。

来源：受访者

今天的资本市场变成了一个多元资产和多元资金进行多元匹配过程，稍大金额的融资，都需要一个复杂交易的经验和设计能力，涌现出很多新的融资方案的设计。

比如，我们最近在项目上实践两阶段分红方案。当前环境下，企业觉得QIPO（股份发售）变成了明股实债，投资者则觉得变成了形式主义条款。我们提出了用两阶段分红方式解决，只要测算出来的整个IRR（内部回报率）双方都能接受，双方可以共享企业发展的经营成果，公司不用背负4～5年内的达摩克利斯之剑，投资者也能更早看到DPI（现金回报率）。

这种方案是根据企业有盈利、需要CAPEX（资本性支出）投入但要控负债率，投资机构资金成本较低、风险偏好稳健的特点设计出的，还会包含一些类似期权的附加条款，我们也借鉴了二级市场可转债的思路。

我们近期还完成了一个政府投融资联动的案例。在项目启动伊始，我们就根据公司诉求直接推翻了优先推介财务投资人的想法，重点推进政府落地投资+产业方联合投资的方案，收到了很好的结果；在后续合作中，公司主动提出请我们作为顾问一并解决各地奖励补贴的资金申请需求。这也是他们基于之前的融资方案衍生出来的新型需求。

以前一家企业的价值是二维的，就是财务回报的价值，投资人投进来，IPO后是多少回报。因为都是财务投资人，他们看的都是一样的逻辑。

但今天企业的价值是三维的，像一个魔方一样，从不同的面看价值是不一样的。可能财务面是一个面的价值。第二个面是它在产业链和产业集群当中的价值，比如它在产业链当中对上下游的价值；在产业集群中，它可能是产业龙头，也可能是产业龙头的配套。第三个面是它对当地产业发展的长远价值。这些不同价值会转化为融资过程中不同的方案和比较优势。

作为FA，我们需要更加关注企业业务的具体情况，基于企业的比较优势，设计具有创新性的融资方案，降低企业融资成本，提升企业融资效率。

一级市场投融资的核心变化，也促成了我们的二次创业。不仅如此，客户的类型、需求，以及能够为他提供价值的范式都变了，我们也要对业务线、组织形态、人员等都进行相应的调整。调整完后，我们是不是能更好地为客户解决问题，这是我们的出发点。

在二次创业之前，有时候我们对客户的理解和影响会有隔着一层纱的感觉，因为我们没有真正经历过创业，只是一个旁观者的角色。

至少从我个人来讲，我觉得无论是我们还是投资机构，过去多少有一点居高临下。因为我们没有真正创业过，我们给的一些建议，有时给得很轻易，但我自己也没有操作过这些建议，比如业务线的增加和调整，企业规模扩张和收缩，也没有经历过组织变革，在给出重要建议时，多少是有点隔靴搔痒的。

在我们经历了二次创业、转型之后， 我觉得自己更能理解、共情创业者所遇到的一些问题、困难，我也尽可能给他们建议。比如说为什么要调整？是不是应该裁员？业务线是不是要收缩？为什么需要资金？资金应该怎样使用？我相信我现在给出的建议比过去更有价值，因为我们的姿态也发生了变化。

我过去三四年最大的体会是，重要的不是你要成为谁，而是你能创造什么。

从更关注“我”，到更专注客户

2012年我从美国念书回来的时候，其实那年就业市场也不是很好。当时同学们更流行的还是去投行，坦率讲我也想去，只是我水平有限，没有拿到那么多的offer。不过当时我也认为，人是很难用单一维度评价的，因此就选择了相对人少一点的路径——一级市场。我们那一届同学四十七八个人，最后可能只有一两个人去了一级市场，大部分人还是走向了二级。

在一级市场从业的感受是，学习层次是不断递进的：一开始可能是跟具体的商业模式、技术相关；后来可能是跟组织治理相关；再后来会是一些更普适性的，关于政治经济、人生哲学的探讨。

由于我比较喜欢自由发挥，空间比较大、拘束比较少的主导型的工作方式，于是在2015年，我加入了当时只有4人团队的泰合资本。因为我觉得在一个创业型的团队里，可以发挥我创业的自主性，尽管当时的我还不太了解FA行业。

不过，彼时的市场环境并不算友好。2015年6月开始，A股在达到5000多点的高峰后急转直下，我当时在做我的第一个项目，是关于云计算的，投资人都没有信心了，最后整个项目花了十一二个月的时间才完成。

外部环境到了2016年也没有太大好转。那时我在做一个金融科技的项目，因为市场环境不好，我们融了一年时间没有任何结果，最后我们不得不建议公司分拆业务，把更扎实、适合资本化的部分拿出来融资。

我并没有预期公司会采纳我们的建议，但事实上他们认可了并很快开始业务分拆。历时两年，我们终于帮他完成了融资。这段经历给刚入行的我冲击很大， 它证明了我们基于公司实际业务情况和价值判断，给出的建议真的有价值。对当时的我们来说，也是一个双赢的结果。

2015～2017年期间，我们服务了拼多多。现在外界对于拼多多的印象可能是融资、上市很快，很成功的一家公司。实际上，它的B轮融资经历了10个多月，周期并不短。

来源：视觉中国

当时的拼多多对外界而言，是一个全新的模式/模型，没有人经历过，投资机构很难理解它，也包括我们。

令我印象比较深刻的是，2017年初，拼多多的C轮融资已经进入到中后半程，我们和投资人一起做了面向消费者的几组Focus Group（焦点小组），也使我第一次理解了拼多多的（真正）价值。

我们在访谈时发现， 拼团表面上看是一个动作，实际上不同的人拼团有不同的社会学动因。有的消费者是一个办公室里关系比较好的小姐妹，去拼团一些性价比高的产品，这里面包含了身份的区隔，也是她们友谊的象征。有的中年阿姨，有时候会发很便宜的团购到三五十个人的群，比如拼餐巾纸等，看谁来跟她成团，也能识别谁跟她的关系更好。有的人说他刷到陌生人拼团时，看到成团还缺一个人，缘分也好、强迫症也好，他就是要去跟陌生人拼团。

原来大家公认的价值，都是对标公司怎么做、宏观怎么做，那一次我们真正回到用户的感受，怎么为用户创造价值。

后来我还做了几次focus，让我们意识到所谓的社交获客数字转化率，都是表象，零售的本质还是人的生意。

在那一段时间，无人零售的概念很热，现在也没有人提了。通过这个案例，我们意识到拼多多做的就是还原了零售中人的本质。零售中除了店铺位置、货物能对消费者产生影响，还有人与人之间的影响——店员、跟你一起购物的人，甚至不跟你一起购物的陌生人，都会对你产生影响。

它给客户创造的价值是两个方面，首先就是零售本身的人的价值，其次因为有这个价值，它可以持有更大更集合的流量，在有限的SKU上实现高性价比。这两个价值帮助它成为滚滚向前的新的零售渠道。

2018年，我服务过的拼多多、51信用卡、灿谷先后上市，在当时的我看来是职业生涯中的高光时刻，我觉得自己参与其中，甚至认为自己推动了某件事情。

但现在回过头来看， 我觉得这些企业的成功主要是靠时代和他们自己，我们只是做好自己的工作，给它们提供了资本服务。

人年轻的时候往往很容易关注在“我”。我当时也经常有一些想法，比如这个行业是不是我拿下的？我是不是这个行业最好的？这些大deal是不是都是我做的？如果是，当然就会自满；如果不是，就会自卑，认为自己又错过了。

但在行业深耕得久了，经历的事情多了，就会更关注客户。因为我知道自己所获得的东西大部分归功于这个时代，归功于客户，归功于泰合这个平台，自己只是其中一小部分。而当我关注客户的时候，就不会那么容易迷失，因为要想的主要不是客户够不够大、不是我怎么拿这个客户，而是他的这个问题我们有没有考虑过？今天能不能为他解决？

从说服者到聆听者

我们从2019年就开始布局并购业务了，只是当时的股权融资非常旺盛，并购占比并不高。

但经过四五年探索后，我们现在能够加速收获。过去不到三年，我们做了大概有100亿元规模的并购案例，近期我们刚完成了两个20亿元级别的并购案。

通过做这些项目，我感受到并购和少数股权融资存在很大差别。

融资时的被投资方和投资方像两个固定雷达，它们都会开机、互相探索，但位置不变，一个要投资、一个要融资，目标很明确，找到方向相对容易。

但并购的买卖双方更像是两个布朗运动粒子，卖方可能有时候想卖、有时候不想卖，不停变化；买方也可能今天想买这个，明天想买那个，后天什么都不买。双方只有在某些特定时刻才会碰到一起。如何让他们去碰撞？可能需要我们去创造场域、温度、磁场。

另一方面，早期我们去给客户做融资时，提到并购，他们的第一反应是我肯定要独立发展，不考虑（并购），跟客户讨论时他也不会主动提起。但现在我们去见客户，客户自己会主动提出，在本轮或下一轮融资中，如果有合适的并购方案，也可以同步讨论。

现在不止一个案子在融资过程中，我们都会同时推进讨论融资方案和并购方案，让公司可以去选择。

并购有趣之处也是挑战之处在于，和融资相比，它客观部分没那么多。并购交易中有太多的利益诉求方，每一方对交易价值都有一个主观判断。

对于卖方来讲，他要把自己公司的控制权交出去，甚至要离场；对于买方而言，他要拿到公司的控制权，去运营这家公司，还有很多整合，这里面很多价值判断是主观的。

所以我们需要比过去再深一步进行聆听和洞察，特别是关键方的、真实的需求，要去理解，甚至打磨他的需求。这就需要大家不要用很多技巧，而是坦诚地来沟通。

FA行业如今经历了二十多年的发展，跟任何一个行业一样，竞争是越来越激烈的。并购是其中门槛比较高的（业务），如果有比较优势的话，价值是比较大的，并购还能跟原有的FA业务形成较多的能力复用和传承，这是我们选择并购市场的逻辑。

来源：视觉中国

做并购这件事情，一方面是我们自己的交易经验积累。我们大概做过70多个融资金额在10亿元人民币以上的交易，非常擅长处理这种复杂、多方、大金额的交易。 另一方面，并购跟融资相比，它是一个更加经营信任的生意，需要过往信任的客户积累。我们自己历史上接近400个客户，这些客户当中有一些上市了，发展也不错，可能有收购或者合并的需求，但也有的可能会有出售的需求。我们目前做成的并购交易中，百分之五六十他都是来自于我们的老客户，他可能是买方，可能是卖方，可能是合并方。

这种情况下，我们根据对客户需求变化和市场环境的判断，预计未来并购可能占据我们总业务的一半。

我个人的转变方面， 以前，我在和客户交流当中，会更倾向于做一个积极的表达说服者——在会议上先花很多时间介绍我自己、我们的成绩和看法、对行业的建议、后续融资的建议等，可能会输出一两个小时，就为了打动客户，让他们觉得我们好。这当然也没错，过往的实践也很有效果。 但现在我有了一个很大的转变——我不再会先说自己，我会更多倾听对方，问他们的痛点和需求，再思考什么是真正适合他们的解决方案。这里面会听到比“我要融资”更细的痛点，会听到对业务更重要的角度，而我也就可以更理解需求，提供出更贴合客户发展的建议。这么多年下来我意识到，认为我们能比客户更懂他自己的公司、更懂他的行业，往往还是因为做得不够深。

工作习惯上，过去市场特别好的时候，我依赖天赋和感觉多一点，某个项目可能无需准备，就可以直接把客户给说服，但今天我不能只依赖天赋，因为天赋也会衰退，要依赖工作习惯和准备。比如重要的谈话会面前，我一定会做准备，跟客户或合作方聊完后，我会马上写备忘录，不再像过往那样聊得很嗨，聊完之后可能谁也没记住重点。

同时，我也不再谋求成为每一个领域的专家。我的同事们比我更年轻，社交能力更强，脑力更强，体力更好，他能成为一个行业的专家需要什么样的支持，我去支持他。

如果再总结一下，有一句话叫“功成不必在我”。

以前，我们这个行业特别一级市场的特点就是要塑造个人英雄，好像这些案例成功是你的功劳，其实你只是在参与一部分，主要还是时代红利跟企业平台成就了你。